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投資要點：

品牌端零售放緩但仍平穩，不改整體復蘇趨勢。我們依然堅持品牌服飾的判斷，我們認為市場經過接近兩年的庫存清理，已經進入一個較為良性的狀態，與此同時，各品牌公司在行業低谷期進行調整：改善設計風格、提高供應鏈效率、提升零售品質、加強庫存管理，從而提升品牌在消費者中的美譽度，降低庫存風險，提高產品售罄率，提高運營效率。雖然18Q2 零售增速略有放緩，4、5 月份限額以上社零服裝零售增速分別為8.8%、7.0%，累計增速分別為10.5%、9.8%，較Q1 的11%略有放緩，但我們仍認為行業服飾趨勢不改，短期波動屬正常現象，仍然看好下半年品牌服飾復蘇帶來的投資機會。

中高端女裝：同店表現優異。2017-2018 年百貨、購物中心等主要渠道復蘇，客流增加，中高端女裝繼續保持良好的同店增長，我們預計2018H1 女裝板塊將延續在渠道中的優勢，繼續保持增長：安正時尚：18Q1 由于電商業務發展快速，同時線下保持穩定增長，收入同比增長27%，凈利潤增長30%，我們預計18H1 主品牌玖姿在提升零售能力后，線下增速好于年初規劃，預計上半年收入增速20%~25%，凈利潤增速25%~30%。維格娜絲：維格娜絲主品牌保持較高同店增長，TW 仍在調整中，18Q1 整體實現收入增速142%，利潤增速120%，二季度主品牌在店鋪較同期有所減少的情況下，預計仍能保持雙位數增長，我們判斷同店或實現顯著增長，且由提價+客流提升同時帶來，預計18H1 利潤增速仍保持120%+增長。歌力思：18Q1 收入增速69%，凈利潤增速33%，Q2 主品牌同店仍保持雙位數增長，ED 品牌保持高增，預計18H1 收入增速40%+，凈利潤增速25%+。朗姿股份：18Q1 收入增速20%，凈利潤增速72%，朗姿主品牌增速恢復明顯，收入端恢復增長，費用率顯著下降，預計18H1 實現收入增速20%+，凈利潤增速90%+。地素時尚：18Q1收入增速6%，凈利潤增速2%，主品牌維持穩定增長，DZ 品牌進入快速成長期，預計各品牌能維持約中各位數的同店增長，在開店進程推進過程中，預計18H1 實現收入增速10%+，凈利潤增速約10%。

家紡：線下增速提升，展示真實增長力。家紡公司經過近5 年的行業調整，小品牌不斷出清，龍頭品牌集中度提升。從公司層面看，渠道庫存不斷清理，同時在消費意愿有所提升的情況下，銷售單價有所提升，從而加盟商不斷提升提貨意愿。我們預計，受益于消費升級，2018 年家紡行業仍將延續復蘇。羅萊生活：線下維持穩定增長，開店仍在持續，電商業務保持穩定，18Q1 收入增速11%，凈利潤增速34%，我們認為在業務維持穩定的情況下，預計18H1實現收入增速10%+，凈利潤增速約30%。富安娜：電商增速明顯，在天貓、京東、唯品會、云集等平臺均實現良好銷售，18Q1 收入增速28%，凈利潤增速22%，我們預計18H1 凈利潤增速約為20%+。水星家紡：線下業務加速發力，電商業務適應線上消費者定價需求，份額不斷擴大，雖然電商淡季增速有所放緩，但競爭優勢不見，預計18H1 凈利潤增速范圍為20%~30%。

大眾休閑：復蘇邏輯中的新星。大眾休閑品牌復蘇趨勢明顯，且龍頭品牌逐步顯示競爭優勢。海瀾之家：18Q1 收入增速12%，凈利潤增速12%，我們推測在行業增速放緩期間Q2 收入增速或有放緩，但仍不改全年復蘇勢頭，預計18H1 收入、利潤均保持高個位數增長。太平鳥：18Q1 收入增速14%，凈利潤增速132%，在TOC 不斷推進、減值減少情況下預計18H1 收入增速15%~20%，凈利潤增速120%+。森馬服飾：2018 年繼續對渠道、訂貨方式進行了轉變，在調整到位的情況下，預計18H1 收入增速20%+，凈利潤增速約30%。

風險提示。終端需求下滑、行業競爭加劇、原材料價格波動等。

男裝：維持穩定增速。男裝2017 年仍延續高增長，2018 年我們判斷將維持穩定增長。九牧王：18Q1 收入增速為12%，凈利潤增速為21%，預計18H1 收入增速約10%，凈利潤增速為15%~20%。七匹狼：持續保持穩健復蘇，電商業務約30%~40%的增長帶動了18Q1 品牌復蘇，實現收入14%增長，凈利潤增速18%的增長，預計上半年受電商影響，收入、凈利潤增速或均為10%~15%。

電商：延續高增不變。電商公司2017 年仍然保持高于線下的增長，然而行業呈現部分分化，在行業增速放緩前，龍頭公司積極尋求新的變革。跨境通：我們推測環球業務維持前期穩定增長，而帕拓遜業務因自主品牌需實現管理升級、品牌力躍升，或進行業務試水，期間收入端增速或有所放緩，我們預計18H1 在疊加優壹并表因素（18 年2 月底并表）或實現收入增速80%，利潤增速約70%（業績預告50%~80%）。潯興股份：價之鏈17Q4 開始并表，在資金推動下業務快速發展；拉鏈業務受原材料上漲影響毛利率受損，受并購貸款財務費用增加的影響，凈利潤或有所下滑，預計18H1 收入增速約100%，凈利潤增速-30%。開潤股份：代工業務維持穩定增長，小米生態圈業務保持高增長，預計18H1 收入增速60%+，凈利潤增速30%+。

制造：人民幣急貶或對6 月訂單有正面影響，顯著毛利改善或在下半年。人民幣兌美元中間價在7 月6 日達到6.63，相較6 月14 日中間價為6.40，匯率貶值利好出口企業，分別從“出口競爭力”、“盈利能力”、“匯兌損益”三方面影響報表。2017 年服裝出口額占出口總額7%，占比不高；且，6 月15 日美國發布對華商品征稅清單未未列入與紡服板塊企業相關的產品，板塊受國際爭端影響小。健盛集團和百隆東方受匯率波動影響明顯，預計18H1 健盛集團收入端仍將保持約80%增長，凈利潤增速或有所改善，預計增速為35%~40%，百隆東方產能繼續釋放，預計18H1 凈利潤降幅將有所收窄，或實現-10%下滑。偉星股份：訂單穩定增長，國內業務增長明顯，預計18H1 收入增速約15%，凈利潤增速為30%+。新澳股份：訂單穩定，18H1 訂單量仍保持顯著增長，然而原材料漲價使得毛利率有所損失，預計18H1 收入增速為15%~20%，凈利潤增速范圍為5%~15%。

市場表現回顧：本周（20180702-20180708）紡織服裝板塊下跌6.36%，跑輸滬深300 2.21 個百分點，在28 個申萬一級行業中位列5 位。其中，紡織制造板塊下跌6.10%，服裝家紡板塊下跌6.52%。個股方面，聯發股份漲幅居前；如意集團、美盛文化、華斯股份、新野紡織、金發拉比等個股跌幅靠前。從PE 估值水平來看，紡織服裝板塊目前PE 估值22.22 倍（TTM，剔除負值，下同），其中紡織制造板塊19.40 倍，服裝家紡板塊23.64 倍。

本周組合跑贏行業指數： 健盛集團（-6.92%），跨境通（-0.60%），維格娜絲（-4.57%），海瀾之家（-9.58%），安正時尚（-4.75%），組合收益-5.28%，跑贏行業指數1.08%。

下周組合（20180709-20180713）：比音勒芬、維格娜絲、跨境通、安正時尚、海瀾之家。

比音勒芬：深耕“休閑+運動”的高爾夫服飾行業龍頭。公司作為高端品牌運營商，采用輕資產運營模式，產品著重于“運動+休閑”細分領域，對標美國高端時尚品牌RalphLauren，主要面對品牌忠誠度強的中高消費群體。17 年8 月首發度假旅游系列，預計18 年百億度假旅游服飾市場有望成為業績增長新引擎。

風險提示：零售終端疲軟，新產品銷售不如預期，店效提升放緩。

維格娜絲：公司是集專業設計、生產、銷售于一體的多品牌女裝企業，2017 年完成對Teenie Weenie 的收購，自當年3 月起對標的公司甜維你合并報表。2018 年3 月，公司公告已完成定增發行，凈募集5.03 億元，發行價18.46 元。我們預計公司獲得定增款項后將盡快償還部分貸款，且日常現金余額未來也可用于負債償還，預計2018 年財務費用將大幅減少。同時主品牌VGRASS 提檔效市場接受度好，Teenie Weenie 品牌在拓寬產品定位后收入及凈利潤均企穩恢復增長，兩品牌表現在2018 年均有提升空間。

風險提示：終端銷售不達預期，產品提檔市場接受度低，新開店不達預期。

跨境通：跨境出口B2C 行業龍頭，2016 年出口業務約80 億元，為行業第一，占比約2%；電子站保持100%+增長，服裝站在加強管理并改變營銷方式后實現恢復性高增長，歐洲VAT 政策影響減弱后，第三方恢復增長；公司17 年凈利潤增速達91%，對應18年PE 21 倍。收購優壹電商100%股權，2017-19 年業績承諾為1.34、1.67、2.08 億元，定增已獲批文。

風險提示：海外消費環境變化，進口業務拓展不達預期。

安正時尚：公司旗下擁有玖姿、尹默、斐娜晨、摩薩克、安正男裝和安娜寇品牌，其中玖姿主品牌在女裝行業調整期間以優質的設計風格、高效的服務質量依舊保持穩定的增長，同時尹默已于2015 年實現盈利，規模不斷擴大，新品牌中斐娜晨增長以年輕時尚的風格快速吸引年輕消費者，有望盡早貢獻盈利。2017 年8 月份公司公告限制性股票激勵計劃，承諾2017-2019 年凈利潤分別不低于2.75、3.60、4.70 億元，彰顯對公司長期成長的信心。

風險提示：終端消費惡化，新品牌拓展不及預期。

海瀾之家： 2015 年秋冬庫存出清，2016 年終端零售逐漸恢復正常狀態，2017 年前三季度零售企穩，四季度進入恢復期，我們預計2018 年有望迎來業績拐點。海瀾之家主品牌產品力持續提升，Jeans 副牌定位年輕客群，AEX、OVV 品牌定位輕商務，海瀾優選開拓多SKU 性價比零售模式，多點開花開發品牌矩陣。公司2016 年派息率70%，股息率5.0%，是我們看好的低估值、高股息的重要標的。

風險提示：終端零售持續疲弱，存貨積壓風險。