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新浪財經訊 近日，新浪財經曾獨家報道，山東如意科技集團（以下簡稱“如意科技”）被當地人行調研，欲了解公司的經營及風險情況，隨即引發了市場對公司流動性風險的關注。不過，當地人行隨即發表聲明稱，本次調研并無特殊背景，只是常規開展的內部調研，了解民營企業的融資需求。公司層面亦出公告澄清，公司生產經營活動正常，財務狀況穩健。

然而，無風不起浪，新浪財經關注到，上個月中旬，國際評級機構穆迪將如意科技公司的評級展望調整為了負面。穆迪方面給出的解釋是，負面展望反映了由于如意科技的高增長戰略和較強的收購意愿，對其去杠桿趨勢存在顧慮。

實際上，最近幾年，由于頻繁的海外資產收購，如意科技的債務規模正在迅速膨脹。

“奢華”的海外收購，“低調”的公司業績

如意科技成立于2001年，本是一家垂直綜合性紡織企業，主營紡織生產、貿易、服裝生產和零售、棉花和羊毛生產等業務，多年積淀，也讓公司在國內的紡織企業里頗具競爭力，多次獲得業內相關大獎。

不過，棉紡行業內企業數量眾多，資金和技術門檻都比較低，行業競爭激烈，整體毛利率并不高。或許是不滿足現狀，如意科技及其母公司北京如意時尚投資控股有限公司（以下簡稱“如意控股”）于是開啟了國際視野，瞄準了海外高端品牌的運營業務。

光是近兩年，“如意系”便先后收購了法國高端時裝公司SMCP、香港高端男裝集團利邦控股有限公司、瑞士奢侈品牌Bally、美國高端面料制造商LYCRA。更早之前，“如意系”還收購了如，日本成衣集團瑞納、英國風衣品牌Aquascutum等諸多奢侈品牌公司。

其中法國SMCP、日本瑞納是由如意科技直接參控股的兩家海外上市企業，加上其參股的國內A股掛牌的如意集團(8.590, -0.11, -1.26%)，如意科技旗下共有三家上市企業。為了這些收購，如意科技方面也是不惜重金，據不完全統計，其大大小小各項收購共形成了商譽37.62億。

一般情況下，公司給予高額的商譽溢價，往往意味著對公司未來經營情況的極度看好。不過，從實際情況來看，如意科技旗下的這些海外資產里面，除了2016年收購的SMCP運營良好外，其他資產的運營情況似乎并不理想。

圖1：如意科技品牌運營業務毛利率情況

號稱高毛利率的品牌運營業務，盡管在公司收購法國時尚集團SMCP后，得到了一定的提升，但僅一年時間，相關數據便開始出現下滑。最新季報顯示，如意科技品牌運營綜合毛利率已經從2017年的62.42%下降到了如今的51.33%。

此外，作為如意科技主要品牌運營主體之一的日本瑞納，在2018年也開始出現了大額虧損的狀況，全年凈利潤虧損2.36 億元。盡管運營良好的法國時尚集團SMCP當年錄得了3.92億的凈利潤，但這一正一負的抵消，最后到手的利潤也所剩無幾了。

有分析人士認為，如意科技海外投資的資金來源絕大部分為債務融資，但這些資產的經營利潤目前看遠不足以覆蓋其債務利息，這側面反映出其相關收購的估值虛高。

業績依賴非經常性損益，少數股東占比大

至于公司早前起家的紡織和貿易業務，由于本身毛利率偏低（2019年一季度，公司紡織業務毛利率10.57%，貿易業務毛利率4.18%），加之公司奇高的期間費用，相應的業績貢獻似乎也相對有限。

數據顯示，2019年一季度，如意科技的綜合凈資產收益率4.32%，總資產回報率3.81%，綜合毛利率17.63%，均較前幾年有了較大幅度的下滑。公司層面解釋是因為貿易業務量增大，而貿易本身的毛利率較低導致的。

圖2：如意科技資產收益率情況 圖2：如意科技資產收益率情況

不專注于毛利率高的服裝業務，而費力做大利潤空間并不大的貿易業務（2019年3月末，如意科技貿易業務營收占比46.34%，但僅貢獻毛利4.69%），此番解釋，似乎并不能令人信服。有投行人士告訴新浪財經，此舉的目的只是為了做大營收規模，方便公司能更好的進行債務融資。

盡管如此，2018年，如意科技的營業利潤規模近30個億。不過，仔細翻看公司財報會發現，這其中包含幾處資產公允價值變動收益的7.14 億元，股權處置投資收益的8.53 億元以及土地處置收益的17.16 億元，扣除了公司資產減值的近3個億，這些公司非經常性的損益差不多就等同于營業利潤。

更有意思是，股權處置的投資收益里，還有公司在2016年收購法國時尚集團SMCP減持獲得的3.14億元（減持后如意科技依然持有SMCP公司53.90%股權）。而彼時，距離公司對該資產的收購時間也就1年多。

另外值得注意的是，公司合并報表的所有者權益中，少數股東權益的規模超過了歸屬母公司所有者權益的規模。數據顯示，2019年一季度，如意科技合并報表中所有者權益總和為294.67億元，其中少數股東權益為160.35億元，歸屬于母公司所有者權益為134.31億元。

圖3：如意科技少數股東權益情況 圖3：如意科技少數股東權益情況

緣何少數股東權益會高于母公司所有者權益？有分析人士告訴新浪財經，這里面可能會涉及一些明股實債甚至是利益輸送的情況。2019年一季度，如意科技合并報表2.66億元的凈利潤里，歸屬于少數股東的部分為1.21億，占比45.5%。

百億規模有息負債，財務指標或藏不確定風險

如意科技2019年披露的一季報顯示，公司資產負債率為56.61%，超過申萬一級紡織服裝行業68%的公司，處于中等偏后的位置。

具體來看，在公司384.49億元的總債務中，有息債務規模為324.59億元，占總債務規模的83.48%。而一年內到期的短期有息債務規模為154.35億元，其中包括包括2019年內到期和可回售的人民幣27億元的境內債券，2019年12月到期的3.45億美元（人民幣23億元）的境外債券以及62.96億元的短期借款。

圖4：如意科技游戲負債情況圖4：如意科技游戲負債情況

另外，公司的應付賬款以及其他應付款項（無息部分）等無息負債之和約為83億元，這意味著如意科技短期內需要償還的債務規模，可能超過230億元。

截止2019年3月末，如意科技賬面貨幣資金規模83.59億元，這其中包含45.30億元的受限部分，實際可用的貨幣資金38.29億元。

在公司其他資產層面上，如意科技的應收賬款及應收票據規模為60.34億元，其他應收款規模為58.70億元，存貨規模為78.8億元，三者總和占總資產規模的近30%，這些資產一旦回收或者銷售存在障礙，將大幅降低公司的償債能力。

實際上，為緩解因流動性給公司帶來的風險，如意科技在一季度末，就將其持有的A股上市公司如意集團23.12%的股權資產進行了100%的質押，另外據外媒報道，如意科技已出售了其所持有的澳大利亞棉農巨頭庫比49%的股份，以應對接下來一年將要面對的債務壓力。

除此之外，在近日如意科技的澄清公告中還提及，公司也將通過將旗下的工業地產、萊卡項目通過資產證券化，變賣非主業優質資產，省政府國資企業資金注入等方式來增強企業的流動性及變現能力。（新浪財經 流星）